界面新聞?dòng)浾?| 張藝

啤酒界“華南王”珠江啤酒（002461.SZ）披露了一份史上最好成績(jì)單。

珠江啤酒2024年實(shí)現營(yíng)業(yè)收入57.31億元，同比增長(cháng)6.65%；歸母凈利潤8.10億元，同比增長(cháng)29.95%。兩項指標雙雙創(chuàng )下歷史新高，也優(yōu)于行業(yè)整體表現。

界面新聞發(fā)現，珠江啤酒業(yè)績(jì)創(chuàng )新高的同時(shí)，面臨三大隱憂(yōu)。首先，公司靠產(chǎn)品高端化來(lái)提高利潤水平，但其中高端產(chǎn)品占比已高，提升空間有限。

其次，募資使用效率問(wèn)題。七年前定增募資的43億元，還有26億元躺在資金專(zhuān)戶(hù)收利息，多個(gè)項目推進(jìn)緩慢。

去年年報透露出最重要的問(wèn)題在于，珠江啤酒全國化進(jìn)程不進(jìn)反退，在整體營(yíng)收增長(cháng)的同時(shí)，非華南地區的營(yíng)收下降超10%。

顯然這不是管理層想看到的。正因全國化遲滯不前，公司營(yíng)收增長(cháng)也十分緩慢，規模已遠遠落后“啤酒五強”公司。

那么，珠江啤酒全國化為何難以有效拓展？公司下一個(gè)增長(cháng)引擎在哪？

珠江啤酒證券部人士回應界面新聞，公司正努力通過(guò)持續完善全國營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò )，加強廣東省外市場(chǎng)的開(kāi)拓，增強公司在其他地區的影響力。同時(shí)該人士認為，公司中高端市場(chǎng)還有一定的增長(cháng)空間。

量?jì)r(jià)齊升拉動(dòng)業(yè)績(jì)

營(yíng)收突破新高，歸母凈利潤跳過(guò)7億元區間，直接站上8億元，銷(xiāo)售毛利率來(lái)到近四年高位。與同行相比，珠江啤酒去年業(yè)績(jì)的表現可圈可點(diǎn)。

啤酒公司有著(zhù)明顯的季節特征，二三季度為旺季，一四季度淡季。通常情況下，三季度是表現最好的季度。

珠江啤酒去年表現略有出入，三季度利潤環(huán)比下降。分季度來(lái)看，珠江啤酒去年二季度利潤最高，達3.79億元；三季度為3.07億元；四季度向來(lái)最為疲弱，只取得了373.51萬(wàn)元的凈利潤，同比勉強轉正。

珠江啤酒是A股首家披露2024年年報的啤酒公司，其他已披露業(yè)績(jì)快報或預告的公司有喜有憂(yōu)，行業(yè)整體偏弱。

• 表現最好的是燕京啤酒（000729.SZ），預計去年實(shí)現歸母凈利潤10億元至11億元，同比增長(cháng)55.11%至70.62%。
• ST西發(fā)（000752.SZ）預計去年扭虧，盈利區間為2,100萬(wàn)元至3,100萬(wàn)元。

其余同行業(yè)績(jì)多表現疲弱，尤其是“啤酒三強”。

• 港股上市的華潤啤酒（0291.HK）去年營(yíng)收凈利雙降。公司實(shí)現營(yíng)收386.35億元，同比下滑3.57%；凈利潤47.39億元，同比下降8.03%。
• 同樣的港股龍頭百威亞太（1876.HK）去年降幅更大。公司實(shí)現營(yíng)收448.99億元，同比下滑9.02%；凈利潤52.19億元，同比下降14.79%。
• A股龍頭青島啤酒（600600.SH）暫未披露業(yè)績(jì)情況，不過(guò)，啤酒企業(yè)前三季度已基本奠定了全年的業(yè)績(jì)基礎。公司去年前三季度營(yíng)收289.59億元，同比下滑6.52%，歸母凈利潤同比增長(cháng)1.67%。
• 重慶啤酒（600132.SH）業(yè)績(jì)快報顯示，公司去年實(shí)現營(yíng)業(yè)總收入146.45億元，同比減少1.15%；歸屬于上市公司股東的凈利潤12.45億元，同比減少6.84%。
• 蘭州黃河（000929.SZ）預計去年虧損1.07億元至1.22億元，同比虧損在擴大。

由上可見(jiàn)，珠江啤酒業(yè)績(jì)在全行業(yè)已是中上水平。量?jì)r(jià)齊升是公司去年業(yè)績(jì)增長(cháng)的兩大主因。

“公司的銷(xiāo)量和營(yíng)收、利潤都是同比增長(cháng)的。銷(xiāo)量的增幅略?xún)?yōu)于行業(yè)整體趨勢。” 珠江啤酒證券部人士對界面新聞表示。

當下中國啤酒行業(yè)已進(jìn)入平穩發(fā)展階段，整體上升空間有限，因此各企業(yè)均在優(yōu)化結構，提升高端產(chǎn)品的營(yíng)收占比。

銷(xiāo)售量方面，珠江啤酒產(chǎn)銷(xiāo)量均優(yōu)于大勢。

國家統計局數據顯示，2024年，中國啤酒行業(yè)規模以上企業(yè)完成啤酒產(chǎn)量3521.3萬(wàn)千升，同比下降0.6%。

但珠江啤酒產(chǎn)銷(xiāo)量還在增加。年報顯示，公司去年啤酒生產(chǎn)量144.97萬(wàn)噸，銷(xiāo)售量143.96萬(wàn)噸，分別同比增長(cháng)了3.31%和2.62%。值得注意的是，公司庫存量也由4.21萬(wàn)噸上升至5.22萬(wàn)噸，增幅約24%。

價(jià)格上升則是由高端產(chǎn)品所帶動(dòng)的。

按零售價(jià)格高低，珠江啤酒將產(chǎn)品分為三類(lèi)，高端產(chǎn)品主要為純生啤酒、雪堡啤酒等，中檔產(chǎn)品主要為零度啤酒等，大眾化產(chǎn)品主要為傳統啤酒等。高檔啤酒在珠江啤酒營(yíng)收構成中占大頭。去年這一類(lèi)產(chǎn)品貢獻了39.04億元的營(yíng)業(yè)收入，同比增加約14%，營(yíng)收占比高達約68%。

其次為中檔產(chǎn)品，去年取得了12.39億元營(yíng)收，同比下滑了超10%，占比在兩成左右。

此外，還有3.68億元大眾化產(chǎn)品的銷(xiāo)售，營(yíng)收占比只有6.42%。

高檔產(chǎn)品銷(xiāo)售毛利率48.60%，較另外兩檔均高出約12個(gè)百分點(diǎn)。受高檔產(chǎn)品營(yíng)收增長(cháng)的影響，珠江啤酒去年銷(xiāo)售毛利率46.30%，同比增加了3.48個(gè)百分點(diǎn)，為近四年高位。

“總體來(lái)看，公司受益于穩健的流通基本盤(pán)，同時(shí)97純生大單品拉動(dòng)餐飲競爭勢能向上，結構升級韌性?xún)冬F，2024全年量?jì)r(jià)表現明顯優(yōu)于行業(yè)。”興業(yè)證券研報表示。

盡管量?jì)r(jià)齊升推動(dòng)業(yè)績(jì)創(chuàng )新高，但珠江啤酒的隱憂(yōu)正浮出水面。

中高端增長(cháng)空間有限

珠江啤酒今年業(yè)績(jì)將如何，關(guān)鍵看三方面，高端化的進(jìn)展、產(chǎn)能擴建的進(jìn)程和全國化的推進(jìn)。然而，這份財報也透露出，珠江啤酒在這三方面均存在隱憂(yōu)。

首先，中高端產(chǎn)品增長(cháng)空間有限。

由上述數據可算得，珠江啤酒中高檔產(chǎn)品營(yíng)收占比已接近90%。因此，從公司自身角度來(lái)看，上升空間已十分有限。

“中高端占比還有多少空間可以參考一下青島啤酒等同行的表現。”一位食品飲料行業(yè)分析師對界面新聞稱(chēng)。

青島啤酒在國內中高端啤酒市場(chǎng)占據領(lǐng)先地位。公司2023年青島啤酒主品牌銷(xiāo)量456萬(wàn)千升，其中中高端銷(xiāo)量324萬(wàn)千升，可算得銷(xiāo)量占比71.05%；去年上半年，主品牌銷(xiāo)量261萬(wàn)千升，中高端以上銷(xiāo)量189.6萬(wàn)千升，占比上升至72.41%。

雖青島啤酒未披露中高端營(yíng)收占比，從銷(xiāo)量占比來(lái)看，若乘上偏高的單價(jià)，也未必能達到珠江啤酒九成的水平。

重慶啤酒將消費價(jià)格8元及以上產(chǎn)品劃為高檔，價(jià)格大于等于4元小于8元為主流，價(jià)格4元以下列為經(jīng)濟。2024年中報顯示，其高檔產(chǎn)品和主流產(chǎn)品營(yíng)收分別為52.63億元和31.74億元，營(yíng)收占比高達95%。

其余啤酒公司的中高端化進(jìn)程尚不及青島啤酒。

華潤啤酒2024年年報顯示，公司去年實(shí)現啤酒銷(xiāo)量約1087.4萬(wàn)千升，次高檔及以上啤酒銷(xiāo)量超過(guò)250萬(wàn)千升。其中，喜力銷(xiāo)量增長(cháng)近兩成。

燕京啤酒2024年半年報顯示，公司中高檔產(chǎn)品營(yíng)業(yè)收入50.64億元，占主營(yíng)收入的比例68.54%，較上年同期提升了3.71個(gè)百分點(diǎn)。

因此，珠江啤酒中高端產(chǎn)品占比已較高，高端化進(jìn)程接近尾聲。通過(guò)提升中高端產(chǎn)品占比來(lái)提升公司單噸價(jià)格水平，進(jìn)而提升毛利率的空間已有限。

從整個(gè)啤酒行業(yè)來(lái)看，高端化趨勢明顯，各公司都在存量市場(chǎng)擠占高端蛋糕，大推高端新品，競爭已十分激烈。

• 珠江啤酒稱(chēng)，要順應高端啤酒發(fā)展趨勢，促進(jìn)公司產(chǎn)品高端化升級。公司去年推出珠江P9、珠江啤酒1985等新產(chǎn)品。
• 青島啤酒近年則推出了一世傳奇、百年之旅、琥珀拉格、奧古特、鴻運當頭、經(jīng)典1903、原漿啤酒、皮爾森、青島啤酒IPA等一系列新品，沖擊高端市場(chǎng)。
• 華潤啤酒有喜力、老雪、紅爵等。公司表示，集團高端化發(fā)展持續發(fā)力，高檔及以上啤酒銷(xiāo)量較去年同期錄得超過(guò)9%增長(cháng)，公司高端啤酒銷(xiāo)量已經(jīng)在行業(yè)中排在前列。
• 燕京啤酒則以燕京U8為核心，還推出了燕京V10、獅王精釀等一系列中高端產(chǎn)品。

如此激烈的競爭之下，珠江啤酒需要擴大產(chǎn)能，增加中高端供應，更需要走出廣東，搶占增量市場(chǎng)。

26億募投資金“躺賺”利息

中高端營(yíng)收占比提升難度大，珠江啤酒便計劃通過(guò)增加中高端產(chǎn)能來(lái)進(jìn)行結構優(yōu)化。但更深層的隱患來(lái)自戰略執行的效率。

“公司高檔產(chǎn)品收入占比確實(shí)是比較高的。”珠江啤酒證券部人士對界面新聞表示，高端市場(chǎng)競爭激烈，“整個(gè)行業(yè)消費結構在升級，因此還是有一定增長(cháng)空間的”。

該人士告訴界面新聞，公司會(huì )持續優(yōu)化產(chǎn)品結構，做好提質(zhì)升級，后期會(huì )繼續在產(chǎn)品改革創(chuàng )新方面做努力。“我們年報披露的中山、梅州等項目都在推進(jìn)，均在優(yōu)化相關(guān)的產(chǎn)能。”

在2025年新年賀詞中，珠江啤酒董事長(cháng)王志斌提到，2024年，公司“中高端產(chǎn)業(yè)升級項目落子南沙、東莞、梅州、中山、湛江，打造了一個(gè)又一個(gè)新質(zhì)生產(chǎn)力高地”。

然而，上述項目有不少是募投項目，這些項目進(jìn)展緩慢，也困住了珠江啤酒的發(fā)展。

2017年，珠江啤酒定增募集資金42.96億元，計劃用于現代化營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò )建設及升級項目、O2O銷(xiāo)售渠道建設項目、啤酒產(chǎn)能擴大及搬遷項目、珠江-琶醍啤酒文化創(chuàng )意園區改造升級項目、信息化平臺建設及品牌推廣項目等八個(gè)項目。

七年過(guò)去了，截至2024年末，八大項目中只有南沙珠啤二期年產(chǎn)100萬(wàn)千升啤酒項目、東莞珠啤新增年產(chǎn)30萬(wàn)千升項目已投產(chǎn)。其余，現代化營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò )建設及升級項目、O2O銷(xiāo)售渠道建設及推廣項目、湛江珠啤新增年產(chǎn)20萬(wàn)千升項目三個(gè)項目預計2025年末達到可使用狀態(tài)。另有兩個(gè)項目預計2028年末才達到可使用狀態(tài)。

截至2024年末，珠江啤酒尚未使用的募資總額還有26億元，占募資總額約40%；2023年末為29.48億元。

這些資金存放于募資資金專(zhuān)戶(hù)躺著(zhù)收利息，利息收入凈額就有4,880.82萬(wàn)元。

全國化戰略開(kāi)倒車(chē)

市場(chǎng)集中、高度依賴(lài)廣東地區一直是珠江啤酒的一大特征。2024年年報顯示，在過(guò)去的一年，公司不僅沒(méi)有成功走出廣東地區，銷(xiāo)售集中度反而更高了。

去年珠江啤酒的業(yè)績(jì)全靠華南地區拉動(dòng)。公司華南地區營(yíng)業(yè)收入為54.91億元，占比達95.81%，營(yíng)收同比增長(cháng)了7.45%；其他地區只有2.41億元，占比由2023年的4.98%降至4.19%，營(yíng)收同比下滑了10.37%。

這一數據并未將廣東地區單列出來(lái)。珠江啤酒人士告訴界面新聞，華南地區主要還是以廣東地區為主。

退守廣東并非珠江啤酒的主觀(guān)選擇，從公司去經(jīng)銷(xiāo)商的變化便可見(jiàn)一斑。

廣東地區為珠江啤酒貢獻了絕對優(yōu)勢的營(yíng)收，但這一地區的經(jīng)銷(xiāo)商數量占比只有三分之一。

其他地區雖然營(yíng)收占比約5%，但經(jīng)銷(xiāo)商數量多達883家，占據了三分之二的比例。

不僅如此，廣東地區的經(jīng)銷(xiāo)商數量還在下降。截至2024年末，珠江啤酒經(jīng)銷(xiāo)商數量共1373家，較年初減少了近百家。減少的全是廣東地區。

廣東地區年初經(jīng)銷(xiāo)商數量604家，年末只有490家，減少了114家。

此消彼長(cháng)，可見(jiàn)珠江啤酒“走出去”的意愿是強烈的。如此調整也意在進(jìn)軍全國更多市場(chǎng)。

“有增有降都比較正常，經(jīng)銷(xiāo)商變化總體還算比較平穩。”珠江啤酒回應界面新聞稱(chēng)，“我們會(huì )努力加強省外市場(chǎng)的開(kāi)拓，持續完善全國的營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò )，持續提升在全國其他地區的影響力，在全國布局方面做出努力。”

那么，珠江啤酒的全國化進(jìn)程為何不能有效拓展呢？

一方面，這與啤酒的區域特性有關(guān)。

因為消費者對啤酒新鮮度的要求較高，啤酒產(chǎn)品運輸成本也較高。啤酒具有明顯的區域性銷(xiāo)售特點(diǎn)，有一定的銷(xiāo)售半徑，在銷(xiāo)售半徑以外與當地啤酒企業(yè)競爭將處于不利地位。

另一方面，也與全國市場(chǎng)飽和度相關(guān)，各龍頭均在搶奪中高端市場(chǎng)。

珠江啤酒的全國化還在進(jìn)行中。公司稱(chēng)，要“加快擴增量”，全國招商布局增速提質(zhì)，新增珠江原漿體驗門(mén)店244家，通過(guò)廣交會(huì )、糖酒會(huì )、區域招商會(huì )等多元途徑新拓客戶(hù)。

珠江啤酒突圍的窗口期正在收窄。百威、華潤、青島，啤酒行業(yè)營(yíng)收超300億元的“三足鼎立”形成，加上燕京啤酒與重慶啤酒兩家營(yíng)收超100億元的公司，“五強”格局也已固化。

珠江啤酒不到60億元的營(yíng)收規模已與“啤酒五強”差距甚遠，若全國化進(jìn)程繼續開(kāi)倒車(chē)，市場(chǎng)份額或會(huì )被頭部擠壓，公司又如何突破增長(cháng)瓶頸。

申萬(wàn)宏源研報認為，珠江啤啤酒在華南基地市場(chǎng)支撐下，若未來(lái)運作得當，有望依托華南市場(chǎng)進(jìn)一步開(kāi)啟全國化的潛力，維持中性評級。

“如果公司不能持續有效地拓展華南地區以外市場(chǎng)，將對公司未來(lái)收入的可持續增長(cháng)產(chǎn)生不利影響。”過(guò)往年報中，珠江啤酒均有此提示，2024年年報中這一句已刪去。雖文字已刪，但全國化突圍難題仍待解。